【投基方法論】諾安基金曲泉儒：價(jià)值類資產(chǎn)的投資性價(jià)比開始凸顯

新華財(cái)經(jīng)北京3月31日電 諾安基金研究部副總經(jīng)理、基金經(jīng)理曲泉儒31日做客今日頭條財(cái)經(jīng)頻道和新華財(cái)經(jīng)線上訪談欄目《投基方法論》，分享股票投資策略。

嘉賓簡(jiǎn)介：曲泉儒，碩士；曾任遠(yuǎn)策投資管理有限公司研究員、長(zhǎng)盛基金投資經(jīng)理；2016年加入諾安基金，現(xiàn)任諾安基金研究部副總經(jīng)理、基金經(jīng)理。

問：在之前一波下跌后，有的人存在悲觀情緒，有的人卻認(rèn)為是建倉(cāng)良機(jī)，你怎么看？

曲泉儒：今年市場(chǎng)受內(nèi)外因的多因素影響帶來了一些調(diào)整，短期這些因素可能還在發(fā)酵或帶來影響，但是諾安基金今年的目標(biāo)仍然定位于“努力賺錢”。“努力”代表今年確實(shí)不容易，“賺錢”代表今年還是有獲取正收益的機(jī)會(huì)。基于全球資本市場(chǎng)性價(jià)比的橫向比較以及A股中長(zhǎng)期內(nèi)生性的發(fā)展動(dòng)能，諾安基金還是抱有比較大的信心。

問：可以給我們介紹下你的投資理念嗎？

曲泉儒：我的投資理念是以“逆向+估值”為投資核心，去賺業(yè)績(jī)和估值匹配條件下上市公司持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)的錢。

諾安基金會(huì)按照行業(yè)和公司的動(dòng)態(tài)將股票和行業(yè)分為四大類：由差變好、好上加好、由好變差、差里更差。投資過程中主要挑選景氣度“由差變好”的行業(yè)中“好上加好”的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。具體來看，我們會(huì)建立一個(gè)坐標(biāo)軸體系，橫軸代表中期景氣度，以1年的維度去刻畫；縱軸代表長(zhǎng)期空間，以3-5年長(zhǎng)期維度去刻畫。然后把所有的行業(yè)放在坐標(biāo)軸里面，第一步去看這些行業(yè)在坐標(biāo)軸里所處的位置，根據(jù)它的景氣度和長(zhǎng)期空間劃分4個(gè)象限；第二步通過深度研究去看這些行業(yè)往哪個(gè)方向變化。

“逆向”上，諾安基金實(shí)際上希望尋求三類投資機(jī)會(huì)：第一類是從第二象限往第一象限走，就是長(zhǎng)期空間大，景氣度也往積極的方向去變化。第二類就是去年把握住的一些周期性的機(jī)會(huì)，即從第三象限往第四象限走，也就是由差變好的階段。第三類希望尋求從第四象限上穿到第一象限的，比如說因?yàn)樾碌恼摺⑿碌氖袌?chǎng)、新的技術(shù)帶來這些公司的市場(chǎng)空間由不大變大。

“估值”是從兩個(gè)維度去看：第一個(gè)維度是會(huì)參考市場(chǎng)常用的指標(biāo)，比如說PE、PEG、PB、ROE等，去看一個(gè)公司的估值水平。第二個(gè)是現(xiàn)在使用更多的預(yù)期收益率的方法，諾安基金會(huì)錨定中長(zhǎng)期這個(gè)公司能實(shí)現(xiàn)的一個(gè)利潤(rùn)的體量，或者說回歸到坐標(biāo)軸里面，看縱軸所處的一個(gè)位置。

問：能給我們舉個(gè)例子，比如不同行業(yè)在你的坐標(biāo)軸里是如何對(duì)應(yīng)的？

曲泉儒：2021年整體表現(xiàn)比較好的兩個(gè)方向，一個(gè)是周期，一個(gè)是科技和新能源。首先周期行業(yè)它的長(zhǎng)期空間不大，但是它的景氣度發(fā)生了一些比較好的變化，所以它是從第三象限向第四象限移動(dòng)，而在移動(dòng)過程當(dāng)中實(shí)際上就伴隨著股價(jià)的上行或者市值的擴(kuò)大。其次是科技和新能源，它是在第一象限里面持續(xù)往右上角走的狀態(tài)，也是前面講的好上加好的資產(chǎn)。但實(shí)際上，坐標(biāo)軸的位置和行業(yè)并非完全一一對(duì)應(yīng)，諾安基金可能更看重某個(gè)細(xì)分行業(yè)，而非整個(gè)行業(yè)。

問：估值和成長(zhǎng)有時(shí)候可能難以統(tǒng)一，你是如何看待估值和成長(zhǎng)關(guān)系的？

曲泉儒：個(gè)人認(rèn)為離開成長(zhǎng)性談價(jià)值是不合適的。在早些年管基金專戶理財(cái)?shù)臅r(shí)候，我更傾向于低估值或者深度價(jià)值，比如說本來價(jià)值三塊錢的東西，現(xiàn)在一塊錢，這個(gè)顯然偏離它的合理價(jià)值。不過隨著方法迭代，我認(rèn)為離開成長(zhǎng)性談價(jià)值是不合適的。我們更多的會(huì)用預(yù)期收益率的方法去測(cè)算它的估值，然后不斷地去橫向比較，選擇性價(jià)比高的資產(chǎn)，但是性價(jià)比高的資產(chǎn)也離不開成長(zhǎng)性。

問：注意到你的回撤還是比較小的，你都怎樣控制回撤？

曲泉儒：首先諾安基金對(duì)資本市場(chǎng)充滿敬畏，在投資意識(shí)里我們就傾向于選擇潛在回撤小、性價(jià)比高的標(biāo)的；其次，我們逆向和估值的方法決定了整個(gè)組合的回撤是可控的。另外，我們具有一定的宏觀思維和行業(yè)比較思維，會(huì)不斷評(píng)估市場(chǎng)的系統(tǒng)性機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)，不會(huì)做頻繁的擇時(shí)，但意識(shí)到市場(chǎng)或有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，會(huì)更加積極主動(dòng)地去調(diào)整倉(cāng)位。

問：過往的專戶投資經(jīng)驗(yàn)是如何影響你的？

曲泉儒：專戶這段經(jīng)驗(yàn)對(duì)我的幫助還是很大的。管專戶時(shí)，需要錨向絕對(duì)收益，當(dāng)時(shí)我的投資偏好傾向于深度價(jià)值。管理公募后，需要錨向相對(duì)收益，我逐漸在這個(gè)過程中找到了平衡點(diǎn)，認(rèn)為如果中長(zhǎng)期絕對(duì)收益做得好，相對(duì)排名也不會(huì)差，形成了現(xiàn)在的投資邏輯。

有了專戶的管理經(jīng)驗(yàn)之后，再去管理公募，會(huì)覺得更加從容一些。因?yàn)槿绻霈F(xiàn)目標(biāo)不一致的地方，就拉長(zhǎng)去看，其實(shí)最終的目標(biāo)是一樣的，不管是管理專戶還是公募基金，都希望能尋求中長(zhǎng)期比較好的年化回報(bào)，力爭(zhēng)為投資者創(chuàng)造長(zhǎng)期穩(wěn)定的資產(chǎn)增值。

問：如果看中的企業(yè)未來的市值和業(yè)績(jī)不及預(yù)期時(shí)怎么辦？

曲泉儒：我的方法里會(huì)存在兩個(gè)問題，第一個(gè)問題就是買錯(cuò)了的問題，也就是價(jià)值陷阱。希望買入的時(shí)候就買在拐點(diǎn)上，買完了之后就馬上漲，這是我們逆向的初衷，但買在拐點(diǎn)上實(shí)際是非常難的，或者說是不現(xiàn)實(shí)的。那么如何去避免買錯(cuò)了或者陷入價(jià)值陷阱這種情況？諾安基金會(huì)通過跟蹤它的高頻數(shù)據(jù)來預(yù)判。如果數(shù)據(jù)兩三個(gè)月都沒有預(yù)期改善的話，可能就會(huì)對(duì)組合進(jìn)行一個(gè)迭代，這樣就可以避免陷入價(jià)值陷阱中。第二個(gè)會(huì)存在賣早了的問題，這種情況是逆向選手普遍存在的，因?yàn)槟阗I的時(shí)候?qū)嶋H上你的預(yù)期就沒有那么高。針對(duì)這個(gè)問題，我們的改進(jìn)方法是持續(xù)跟蹤它基本面的變化，并且上調(diào)它的盈利預(yù)期。

問：你認(rèn)為好的公司有哪些標(biāo)準(zhǔn)？

曲泉儒：我從底層思維里面是有周期思維的，我覺得所有的行業(yè)和公司都具有周期性。好公司有幾點(diǎn)屬性，第一點(diǎn)就是它是要在一個(gè)好的行業(yè)里面，這個(gè)好需要結(jié)合周期，這個(gè)公司所在的行業(yè)一定要符合景氣度的變化；第二點(diǎn)是好公司它一定是有一個(gè)比較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力或者是護(hù)城河；第三個(gè)我們還是會(huì)注重管理層的能力，比如說戰(zhàn)略制定能力或者戰(zhàn)略選擇能力，以及成本控制能力。

問：你對(duì)今年的市場(chǎng)怎么看？接下來你看好哪些板塊與細(xì)分板塊？

曲泉儒：我們認(rèn)為今年有兩個(gè)關(guān)鍵詞，一個(gè)是“價(jià)值回歸”，第二個(gè)是“邊際改善”，這兩個(gè)可能是我們今年去尋求機(jī)會(huì)的一些主旋律。我們認(rèn)為今年一些價(jià)值類資產(chǎn)是有超額收益的可能。

一方面，經(jīng)歷了2021年的極致化成長(zhǎng)行情后，2022年價(jià)值類資產(chǎn)的投資性價(jià)比會(huì)逐步開始凸顯。大眾消費(fèi)、可選消費(fèi)，以及一部分醫(yī)藥細(xì)分賽道，會(huì)存在超額收益。我的布局可能會(huì)從周期和制造這兩個(gè)領(lǐng)域，逐漸擴(kuò)散到消費(fèi)和醫(yī)藥賽道上，盡可能地均衡布局。另一方面，在經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”基調(diào)下，“雙碳”相關(guān)和房地產(chǎn)等行業(yè)的政策可能會(huì)出現(xiàn)邊際變化。這里邊也會(huì)帶來一些投資機(jī)會(huì)，成為2022年結(jié)構(gòu)性行情中的重要部分。

問：當(dāng)前市場(chǎng)下，對(duì)投資者有什么建議？

曲泉儒：在當(dāng)前市場(chǎng)下，我覺得投資者最重要的還是放平心態(tài)。整體而言，在風(fēng)險(xiǎn)偏好有所下降的背景下，2022年投資可以適當(dāng)放低收益預(yù)期，但中長(zhǎng)期來看，我們對(duì)A股及優(yōu)質(zhì)企業(yè)的發(fā)展還是相對(duì)樂觀的，也抱有很大的信心。

因此，建議投資者在保持良好心態(tài)的前提下，根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行資產(chǎn)配置，同時(shí)減少因?yàn)榍榫w波動(dòng)造成的追漲殺跌，可以嘗試運(yùn)用定投等方式，理性投資、長(zhǎng)期投資，從而從資本市場(chǎng)中獲得良好收益。

基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。以上為嘉賓訪談問答實(shí)錄，僅代表被訪者個(gè)人看法，不代表今日頭條和新華財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。