近日，在俄烏積極談判與國內地產政策放松的預期下，中國甚至全球的風險資產均出現一定程度回暖。A股內部，與經濟周期高度相關的地產鏈、消費者服務板塊大幅反彈，這與當前國內緊張的疫情以及持續下行的基本面形成明顯反差。這種反差，我們認為源于市場開始交易在短周期中風險預期“不會再差”。例如，金穩會后部分房企的融資得以恢復，同時各地開始加速放松購房限購限貸的措施；例如，上海疫情進入全面管控，疫情失控的風險反而在降低；再如，證監會明確提高跨境監管合作，這降低了部分中概股在美面臨的政策風險。A股整體的動態估值已接近2018年悲觀定價情形，風險預期的階段性收斂為當下A股反彈提供了條件，短期行情有望持續但更多是反彈。
理解市場的反彈是源于風險預期收斂還是基本面預期反轉，對于判斷后市策略尤為重要。然而從目前看，投資從“不會更差”到“變得更好”仍然迷霧重重：
首先，“房住不炒”之后，居民部門對房價只漲不跌的預期已經扭轉，但銷售回暖的周期或將比過去需要更多的時間而非立竿見影，反過來也會制約地產企業新增拿地和新開工的微觀行為。其次，“兵不厭詐”，俄烏局勢已經難以回到起點，以及美國中期選舉等地緣政治的擾動，仍然是當前風險溢價重要的來源。第三，居民部門與企業部門對流動性和現金的需求上升，股票市場無風險利率提升。A股已從增量市場進入到存量博弈，這使得交易層面立即沖破壓力區的期望極易落空。對此，我們的看法是，春天最終會來，要有信心。但是，在現有政策組合和基本面預期下，需求和信用寬松的路徑清晰之前，我們認為上證指數將在 3100-3400 點震蕩，現階段建議做好防守反擊，而非趨勢反攻。
在反彈過程中，股票要換倉，風格要切換。我們要對未來抱有信心，但是并不意味著市場的風格不會切換，市場的主線不會變化。2022年投資者風險偏好的下降，以及當前行業輪動的結構顯示，市場的偏好特征已經從“看長做短”轉變為“看短做短”。市場對盈利的偏好不再是遠期空間，而在于即期盈利的確定性。展望未來一個階段，成長會有反彈，但經濟周期波動令其需求同樣蒙塵。與之相反，對于穩增長的分歧反而將使得與經濟周期更為敏感的板塊反而容易超預期，而較低的估值以及供給側(集中度提升)變化會變得更為有利。因此，我們認為，未來一個階段的投資重點是低風險特征的股票，重點在周期和消費。
行業配置：投資上重點應該聚焦于低風險特征股票，關注低估值與盈利改善的交集，行業選擇的重點在于消費與周期板塊。具體而言，方向有三：1)順通脹與高股息：煤炭、化工資源品；2)to G端或公共投資方向：光伏、風電、電力運營、電網、建筑等；3)困境反轉與盈利確定性：生豬、白酒，消費者服務；關注Q2消費建材、輕工等部分中游的底部彈性。
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